C’est un high tech, un petit monde

Vendredi, j’ai écrit quelque chose pour cette plate-forme appelée “Island Life”, qui consistait essentiellement en un examen approfondi de la politique budgétaire américaine et de la pression protectionniste de l’administration Trump qui se sont combinées pour créer une juxtaposition de plus en plus marquée. autres actifs.

Si vous me faites plaisir, je voulais développer un peu là-dessus. Ce devrait être un post assez simple par les normes Heisenberg, mais là encore, je pense que sur tous les postes que je m’assois pour écrire.

Le Russell 2000 (IWM) et le Nasdaq (QQQ) ont obtenu une mention spéciale dans le post lié ci-dessus. C’est parce qu’ils sont évidemment performants non seulement par rapport aux actions mondiales (qui luttent puissamment dans certains endroits), mais aussi par rapport à d’autres actions domestiques.

Sur la technologie, je veux juste faire quelques points simples. Tout d’abord, la mesure dans laquelle l’ensemble du marché est tributaire des suspects habituels frise maintenant l’absurde. Comme les lecteurs réguliers le savent, cela ne me dérange pas une dynamique absurde. Il y a de l’humour dans l’absurdité, et contrairement à la foule “permabear” et aux blogueurs de l’apocalypse, quand j’utilise des descripteurs comme “ridicule” et “hilarant”, je ne le fais pas nécessairement pour essayer de suggérer implicitement que quelque chose doit parler) ou autrement transmettre le sentiment de David Einhorn-esquefrustration avec quelque chose que je pense est intrinsèquement “injuste”.

Pour être clair, jefaireabonnez-vous à l’idée qu’il existe une sorte de boucle auto-alimentée dans la technologie qui est mieux décrite par Howard Marks, et je pense que c’est probablement absurde (et peut-être dangereux) dans la mesure où elle tue les prix, mais “absurde” injuste “sont deux choses différentes. La dynamique de la «machine à mouvement perpétuel» (comme l’appelle Marks) qui a contribué à faire monter inexorablement certains titres de technologie fortement pondérés est beaucoup de choses, mais elle n’a pas de but – c’est-à-dire, “David Einhorn et ça ne conspire pas contre la foule baissière. C’est juste un produit de la structure du marché moderne.

Quoi qu’il en soit, entre cette dynamique auto-alimentée (décrite en détail dans le post Howard Marks ci-dessus pour ceux qui ont besoin d’un rappel) et le fait que Tech soit leader dans la croissance des bénéfices et des revenus, les actions technologiques continuent de capter l’imagination des investisseurs et cela se reflète dans le fait que, pour la première moitié de 2018, seulement 10 noms représentaient plus de 100% (soit “cent pour cent”) des gains de S & P:

(Goldman)

Comme l’écrivait David Kostin, de Goldman, il y a deux vendredis, «le retour fulgurant de 45% de YTD d’Amazon [a] contribué à hauteur de 36% au rendement total de l’indice».

SocGen a écrit quelque chose de similaire quelques semaines avant la fin du trimestre. Voici un visuel et la couleur d’accompagnement d’une note datée du 18 juin:

Depuis le début de l’année, le rendement total de S & P 500 est de 5%, dont Techs (IT + Amazon + Netflix) a contribué … 100%. Le total net de toutes les autres contributions sectorielles est nul (positif pour les soins de santé, l’énergie et les consommateurs, négatif pour tous les autres).

Vous pouvez en faire ce que vous voulez, et certains d’entre eux (en fait, beaucoup) reflètent simplement la préférence des investisseurs pour les entreprises capables de générer une croissance supérieure et / ou inférieure, mais ce n’est pas tout à la base. . C’est précisément ce que dit Howard Marks. Rappelez-vous ces extraits de sa dernière missive:

De toute évidence, avec l’investissement passif à la hausse, plus de capital va couler dans les constituants de l’indice que dans d’autres stocks, et le capital peut sortir des stocks qui ne sont pas dans les indices afin de couler dans ceux qui sont. Il semble évident que cela peut amener les actions des indices à s’apprécier par rapport aux actions non indicielles pour des raisons autres que fondamentales.

Le troisième niveau concerne les actions des fonds smart-beta. Plus un stock est détenu dans des véhicules passifs non indexés recevant des flux (ceteris paribus, ou toutes choses étant égales par ailleurs), plus il est probable qu’il s’apprécie par rapport à celui qui ne l’est pas. Et les actions comme Amazon qui sont détenues dans un grand nombre de fonds intelligents bêta d’une variété de types sont susceptibles de s’apprécier par rapport aux actions qui sont détenues dans aucun ou seulement quelques-uns. Ce qui veut dire que pour qu’une action soit ajoutée aux fonds indiciels ou smart-beta, c’est une forme artificielle de popularité accrue, et c’est sa popularité relative qui détermine les prix relatifs des actions à court terme.

Dans une note distincte de celle mentionnée ci-dessus, Goldman observe ce qui suit au sujet d’Info Tech en pourcentage des bénéfices de S & P:

Au sommet de la bulle technologique, les technologies de l’information n’ont jamais généré plus de 16% des bénéfices de S & P 500. La contribution au bénéfice d’Info Tech a augmenté au cours des dernières années et le secteur représente maintenant 19% du bénéfice net de S & P 500.

Et voici un graphique similaire qui montre l’évolution de la dominance sectorielle:

(Goldman)

Encore une fois, vous pouvez tirer vos propres conclusions là-bas, et bien qu’il n’y ait certainement rien qui dise que ce soit intrinsèquement insoutenable, cela semble suggérer un surpeuplement. Bien sûr, court-circuiter certains de ces noms peut se terminer en larmes. Il suffit de demander le David Einhorn mentionné ci-dessus, qui est quelque chose comme 19% cette année seulement grâce à des paris contre ce qu’il suppose être des noms techniques “pétillantes” (bien que avant d’aller fouiller Einhorn, pensez à ce que signifie être ” réussi “dans cette industrie).

Passons au Russell 2000, c’est une histoire de guerre commerciale – simple et claire. Ou du moins il me semble “simple et clair”. Je vous ai montré ce tableau l’autre jour, et bien qu’élémentaire, je pense que cela rend le point assez bien:

(Heisenberg)

Si vous n’aimez pas celui-là, essayez ceci:

(Heisenberg)

À la fin du mois dernier, j’ai parlé un peu du Russell VIX et de son maintien par rapport à sa relation historique avec le VIX «régulier» (la différence entre les deux oscillait constamment entre 1 et 2 écarts-types en dessous de moyenne sur cinq ans). Il est difficile d’en extrapoler beaucoup parce qu’il n’est pas possible de savoir à quel point cela reflète une distorsion persistante dans le complexe VIX (les choses ne sont pas revenues à la normale après le séisme de février), mais il est tout à fait possible que est due aux gens vendant la volatilité de Russell dans l’hypothèse que les petites capitalisations ne seront pas sous-performer dans un environnement de guerre commerciale.

Voici ce que SocGen a récemment déclaré au sujet des petites capitalisations:

Après avoir pris du retard sur les grandes capitalisations pour l’ensemble de l’année 2017, l’indice RTY a significativement surperformé le S & P 500 jusqu’ici cette année (~ 5%). Ceci est ostensiblement lié aux avantages découlant de la réforme fiscale, à la sécurité relative des craintes de guerre commerciale (exposition étrangère plus faible) ou simplement à un resserrement court, alors que les prévisions de croissance américaine continuent d’être revues à la hausse. Dans l’ensemble, de nombreux facteurs semblent s’être combinés pour générer la surperformance récente.

Cependant, les problèmes de petite capitalisation n’ont pas été résolus. La Fed continue d’augmenter ses taux, ce qui devrait accroître la pression sur les résultats nets des sociétés générant des flux de trésorerie négatifs fortement endettés. Toutes les mesures de la croissance des salaires continuent de progresser à un rythme soutenu et la dernière lecture des marges bénéficiaires internes (telles qu’elles figurent dans les comptes NIPA) a baissé, malgré une hausse ponctuelle record des réductions d’impôts – de 13,4% à 13,1%. Alors que les marges après impôts ont augmenté, nos économistes américains s’attendent à ce que les marges commencent à diminuer à partir du troisième trimestre de 18, alors que l’impact des baisses d’impôts s’estompe.

Ces extraits sont tirés de la même note mentionnée ci-dessus, et dans une pièce séparée par Andrew Lapthorne de la banque il ya deux lundi (ou, à peu près au même moment où je parlais du Russell VIX sur cette plate-forme), SocGen a déclaré:

Nous ne sommes pas enthousiasmés par le Russell 2000, car l’endettement des entreprises est élevé et les profits sont en difficulté. Donc, voir l’indice s’envoler comme ça a dû être douloureux pour les investisseurs qui étaient carrément à court. Cependant, une performance aussi forte signifie que la volatilité implicite du Russell 2000 (RVX) a été relativement faible par rapport à ses plus grands cousins ​​(VIX). Si la «guerre commerciale» s’estompe, alors un renversement de cette relation pourrait être sur les cartes.

En tout cas, voici un graphique qui vous montre le Nasdaq, la technologie et le Russell par rapport à une variété d’autres classes d’actifs au premier semestre (y compris, notamment, les hedge funds):

Le but ici était de vous donner une idée de ce que je voulais dire vendredi quand j’ai écrit ce qui suit dans le billet mentionné ici au début (la pièce “Island Life”):

Bonne chance pour l’avenir, mais observez un moment de silence pour vos pairs qui pourraient avoir de l’argent enfermé dans quelque chose qui n’est pas le Nasdaq ou le Russell.

Après tout, vous voudrez qu’ils aient de la sympathie pour vous si et quand le reste de la réalité mondiale arrivera à la maison.

Le dossier d’investissement pour la technologie reste solide, et en effet, si vous pensez que nous entrons dans un environnement de croissance modérée (mais pas de contraction pure et simple), les investisseurs vont probablement payer une prime encore plus élevée pour certains de ces noms technologiques. Mais c’est un marché aussi achalandé que n’importe quel autre sur la planète, alors vous voulez garder cela à l’esprit.

Sur les petites capitalisations, je ferais attention là. Le scénario d’investissement semble reposer presque entièrement sur l’isolation supposée du conflit commercial, ce qui signifie que vous pourriez obtenir une sous-performance si les tensions commerciales s’effacent, et si elles ne le sont pas (si les frictions commerciales s’aggravent), vous pourriez découvrir que va de pair avec les petites capitalisations américaines était déjà pris en compte.

Divulgation:Je / nous n’avons pas de positions dans les stocks mentionnés, et nous ne prévoyons pas de prendre position dans les prochaines 72 heures.

J’ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois pas de compensation pour cela (autre que de Seeking Alpha). Je n’ai aucune relation d’affaires avec une entreprise dont le stock est mentionné dans cet article.